【事件】公司发布2018年年报及2019年一季报：
1）2018年实现营业收入21.3亿元，同比增长14.5%，归母净利润3.8亿元，同比增长9.8%，扣非后同比减少4.3%（主要为政府补助）。分季度看，Q1/Q2/Q3/Q3营收分别变动+30.9%/+22.7%/+15.4%/+0.5%，归母净利润分别同比变动+38.4%/+76.1%/+9.2%/-34.3%（Q4单季度下滑较多，主因经销商资源支持，以及股权激励终止加速相关费用确认）。公司实现经营活动现金流净额4.7亿元，同比增长17.1%。此外，2018年拟每10股派发股利3.71元。
2）2019年一季度实现营业收入3.6亿元，同比增长5.2%，归母净利润3842.7万元，同比增长8.17%，扣非后增长6.11%，实现经营活动现金净额-4461万元（V.S.2018Q1为-8604万元）。
此外，公司预收账款同比增长40.6%至7941万元。
【点评】
1）2018年业绩基本符合预期，费用增长致利润承压。①收入：
受地产调控影响，18Q4营收大幅放缓拖累全年增速。分品类看，衣柜业务实现营收19.9亿元，同比增长10.8%，而新品类橱柜/木门分别实现营收2470万元/708万元；②成本：全年毛利率同比增加1.2pct至39.6%，其中，衣柜毛利率同比增加1.77pct至41.85%，主要得益于中高端产品占比稳定&供应链持续优化；③费用率：为了提升营销能力及支持终端经销商开展业务，全年费用率同比增加4.2pct至21.0%，其中，销售/管理/研发费用率分别同比增长3.0/0.8/0.5pct至14.7%/4.0%/2.5%；④经营指标：得益于门店&品类优化，在客流基本持平的情况下，实现同店增长13%，客单值增长10%（不考虑新品上样等影响）。此外，全年新增门店255家至1766家，同时，省会经销商优化显成效，A类城市营收同比增长15.9%，有力拉动整体业绩。
2）19Q1费用保持稳定，收入增速环比提升。19Q1收入同比增速环比18Q4有所提升（18Q1为高基数），考虑到目前预收账款同比增长40.6%，后续增速有望环比继续提升。成本端毛利率同比增加0.6pct至39.3%，费用率增加1pct至28.5%（主要为销售/研发费用同比增加0.6/0.3pct至19.1%/3.4%）。
3）19Q1业绩有望触底，多维度发力提振成长动力。①从收入端看，考虑到目前公司19Q1预收账款同比高增长，且新品类&大宗业务逐步贡献收入，2019年后续收入端增速有望提升；②从盈利能力看，管理效率提升&橱柜业务规模效应释放，毛利率及费用率预计全年维持稳定；③中长期看，公司立足零售业务，通过渠道扩张（预计2019年新增150+门店）&产品升级&新品类发展&精细化用户运营，逐步转型泛全屋定制零售服务商，打开C端成长天花板；④联手齐家网，发力整装渠道。好莱客(603898)与齐家网通过股权绑定并成立合资公司的方式进行深度战略合作，将采用独立大家居服务商+新设立品牌的方式发力整装渠道，有望在下半年有所显效。
3）投资建议：预计2019-2021净利润分别为4.4/5.1/5.8亿元,EPS为1.4/1.6/1.8元，对应PE仅15.7/13.7/12.0X，公司大家居战略稳步推进，精益化运营增强终端竞争力，泛家居服务商转型战略打开成长空间，维持推荐评级。
风险提示：市场竞争加剧，渠道扩张不及预期，地产持续低迷。
